2023年の展望：岐路に立つプライベート・マーケット

10年にわたって続いた非常に低い実質・名目金利と「取り残されることへの不安」が相まって、投資家は公開市場における評価額を押し上げるとともに、一部のプライベート・マーケットで提供される非流動性プレミアムを積極的に受け入れてきました。

2022年は転換点となった年であり、コストの上昇が世界中の企業に打撃を与え、中央銀行によるインフレ抑制の試みによって世界的なリセッション（景気後退）の可能性が高まりました。

金利とスプレッドの急上昇を受けて2022年に公開市場におけるリターンがマイナスとなった（S&P：－19.4%、グローバル投資適格債：－14.1%）ことを受け、一般に公開市場に遅行して推移するプライベート・マーケットにおいても、プレミアムが減少し、場合によってはゼロになりました。このようなタイムラグ（1～2四半期）は、プライベート・マーケットでは取引実行までに長い時間がかかることとバリュエーションの頻度が低いために生じるものですが、一部の投資マネージャーが過去のリターン目標（資金運用の委託を受けた当時の市況を反映したもの）の下で調達した待機資金を利用して以前の水準で投資を続け、2022年に生じた全般的な資本の再プライシングを無視しようとしたことも一因となったと考えられます。

プライベート・マーケットへの投資は減速し、私たちは岐路に立たされています。この新しい状況下では、価値について合意を形成するのに（より）多くの時間がかかります。しかし、プライベート・マーケットは、高度に多様化したグローバル市場へと発展していることから、一部のサブセクターは複雑なマクロ経済状況下においても、投資家に相対的・絶対的価値をもたらすと弊社は考えています。条件の再設定が進んでいるものの、そのペースはまちまちです。以下に、弊社が注目しているテーマを取り上げますが、これらのテーマを検討するにあたり、単一の「プライベート・マーケット」というものが存在するわけではなく、公開市場の資産クラスの非公開版、あるいは伝統的に銀行のみが資金提供している資産クラスが存在するにすぎないことを念頭に置いておくことが大切です。

1. プライベートクレジットと3つの重点分野

• 欧州の中堅銀行の貸出：銀行は、銀行貸出と結び付いた手数料事業を維持しようとする一方で、バランスシートを縮小する方策を模索しているように見受けられます。しかし、金融機関によっては、バランスシートを縮小しつつ手数料事業を維持することは難しいかもしれません。2023年も、欧州クレジット市場では、銀行自身の資本コストの増大と、高金利環境においてリスクの少ないセグメントで利益を上げやすくなっていることを背景に、銀行が特に格付の低い非適格グレード債への貸付からさらに手を引く動きが予想されます。クレジット市場の低格付セグメントにおけるリターンの上昇は、リセッション下で生じる可能性のある損失を吸収する余力の拡大につながります。
• トレードファイナンス：短期の準流動資産クラスで、信用リスクと金利リスクが限定されているため、長期的なクレジット市場のリセットを待つ間、ポートフォリオのリターンを維持する手段として利用できます。これはまた、需給バランスが投資家に有利に働くセクターでもあります。というのも、このセクターに資金を供給しているのは主に銀行であり、銀行は取引関係上の理由と自身にとってのこの資産クラスの長期的な魅力を考えて、短期的なバランスシートへの圧力を抑えつつ、融資を維持することを望むと考えられるからです。そのような戦略はこれまで、変動の激しい市場において安定したパフォーマンスを見せています。ただし、トレードファイナンスのサプライチェーン・ファイナンスの分野で世間の注目を集めるような不祥事が発生したことから分かるように、不正関連の損失を最小限に抑え、問題のある高リスクのカウンターパーティを回避することができるマネージャーの存在が重要となります。
• インフラデット。これについては、インフラエクイティと合わせて後で詳しく取り上げます。